Le pouvoir du délai : comment optimiser votre couverture de change avec des ordres conditionnels

Dans nos précédents articles, nous avons analysé les paramètres de prix qui doivent guider le choix d’un programme de couverture de change, et nous avons mis en lumière les erreurs les plus fréquentes que commettent les équipes trésorerie lorsqu’elles couvrent les budgets. Cet article complète cette réflexion en décrivant les bonnes pratiques en matière de programmes de couverture FX, notamment :

a) les combinaisons de programmes,
b) le nowcasting de l’exposition FX,
c) le pouvoir du délai : utiliser des ordres conditionnels pour différer l’exécution de la couverture présente plusieurs avantages financiers et opérationnels.

Combinaisons de programmes de couverture

Pour bien comprendre ce que les combinaisons de programmes peuvent vous offrir dans la protection du budget face au risque de change, abordons le sujet progressivement, en partant du programme le plus simple, avant d’y ajouter des couches supplémentaires.

Une couverture massive dès le départ : les inconvénients majeurs

L’approche la plus simple consiste à couvrir dès le début de la période la totalité de l’exposition anticipée. Comme nous l’avons vu dans un article antérieur, il faut alors appliquer une légère majoration pour le calcul du taux de prix (markup).

Grâce à cette majoration, le taux de couverture est légèrement plus favorable que le taux utilisé pour fixer les prix. Cependant, cette méthode largement adoptée présente deux inconvénients sérieux :

1. elle repose sur des prévisions de flux de trésorerie extrêmement précises, ce qui est souvent irréaliste ;
   
2. elle n’est pas adaptée en présence de points d’écarts de taux (forward points) défavorables.
   
   

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Utiliser des ordres conditionnels : nowcaster l’exposition

Pour pallier ces limites, on introduit les ordres conditionnels de type stop-loss (SL) et take-profit (TP). Tandis que les ordres stop-loss protègent un taux plancher (worst-case scenario) utilisé pour le pricing, les ordres take-profit permettent à l’équipe trésorerie de profiter des mouvements favorables du marché de change.

Dans l’illustration (absente ici, mais à imaginer), dès que le niveau de take-profit est touché (ligne pointillée verte), une portion de l’exposition anticipée est automatiquement couverte. Cette portion est déterminée par l’équipe trésorerie en fonction :

• de sa tolérance au risque,
  
• de son degré de précision dans les prévisions
  
• du contexte des forward points
  

On observe ici un effet de nowcasting : le programme ajuste automatiquement l’exposition résiduelle dès qu’une couverture est exécutée. Le passage du temps réduit non seulement le coût de couverture lorsque les forward points sont défavorables, mais il offre aussi une flexibilité accrue pour affiner les prévisions de revenus et de dépenses futurs.

Cette flexibilité est particulièrement précieuse dans la partie finale d’une période budgétaire, où la visibilité est souvent limitée.

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Combiner les programmes : ajouter de la précision

Une approche plus robuste consiste à combiner le programme de couverture statique (tel que décrit ci-dessus) avec un programme de micro‑couverture sur les commandes fermes d’achat/vente. Avec cette combinaison, l’équipe trésorerie gagne en précision dans la couverture des devises.

L’idée est simple : la couverture ne repose pas seulement sur des expositions anticipées — qui sont par nature incertaines — mais aussi sur des commandes fermes, qui présentent un degré de certitude plus élevé.

Prenons un exemple concret (dans l’article original) :

• On couvre d’abord automatiquement les commandes fermes à mesure qu’elles arrivent, quel que soit leur montant.
  
• Si un niveau de take-profit est atteint pour 50 % de l’exposition anticipée, une couverture significative est alors déclenchée.
  
• Les commandes fermes continuent d’être suivies — mais pas couvertes — jusqu’à ce qu’elles excèdent le ratio de couverture initial (avec SL/TP), moment où elles sont automatiquement couvertes.
  
• Si les ordres stop-loss sont atteints (ligne rouge dans l’illustration), le mécanisme revient à un suivi sans couverture, car l’exposition anticipée est déjà entièrement protégée.
  

Et si les commandes accumulées dépassent finalement l’exposition budgétée initiale (c’est-à-dire que les revenus/dépenses réalisés dépassent les estimations), le programme revient automatiquement à couvrir ces nouvelles expositions : aucun risque de sous-couverture ou de sur‑couverture. Le taux budgétaire est systématiquement protégé, tout en permettant de tirer parti du report (delay) dans l’exécution des couvertures.

Cette combinaison permet à l’équipe trésorerie de couvrir avec beaucoup de finesse tout en bénéficiant des avantages du délai.

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Le pouvoir du délai

En protégeant systématiquement le taux du budget/campagne, l’utilisation d’ordres conditionnels combinée avec la majoration initiale permet à l’équipe trésorerie de profiter du report de l’exécution de la couverture. Voici les principaux avantages :

1. Flexibilité: Le temps qui s’écoule donne plus de marge pour ajuster et réviser les prévisions.
   
2. Optimisation des forward points: Le coût de la couverture est réduit en cas de forward points défavorables.
   
3. Opportunités de compensation (netting): Des possibilités de netting d’exposition peuvent être identifiées, réduisant encore les coûts.
   
4. Gestion du collatéral: Il devient moins urgent de provisionner immédiatement des liquidités à titre de collatéral.‍
5. Profiter de conditions de marché favorables: Si les marchés de change évoluent favorablement, de meilleurs taux de couverture peuvent être capturés.

Étude de cas : entreprise pétrochimique italienne avec exposition USD

Une entreprise pétrochimique italienne, qui fixe ses prix au début de chaque budget annuel, a une exposition USD du côté de ses contrats d’achats. Nous proposons de combiner un programme de couverture statique avec un programme de micro‑couverture sur les commandes fermes.

Au début de la période budgétaire, l’entreprise applique une majoration (markup) afin d’arriver à un taux de change « worst-case scenario (WCS) ». Par exemple, si le taux spot EUR‑USD est 1,1000 et que la majoration est de 2,75 %, des ordres stop-loss (SL) conditionnels sont définis à trois niveaux autour du spot : 1,75 %, 2,75 % et 3,75 %.

La moyenne de ces ordres SL correspond ainsi au taux WCS à protéger (1,06975). Parallèlement, un programme de micro-couverture sur les commandes USD est mis en place, avec des couvertures exécutées sur la base d’engagements fermes. Durant la période de backtest 2019–2023, le taux budget est battu à plusieurs reprises.

Pourquoi ? Parce que les commandes fermes sont couvertes à un taux généralement plus favorable que les ordres SL. En 2021, l’« outperformance » atteint 11,82 %, générant un gain de 1,98 € par rapport au taux budget sur une exposition annuelle de 260 M€. La plus faible surperformance (0,87 %) est observée en 2022, lorsque les ordres SL ont été touchés au second semestre.

À mesure que le programme de micro-couverture est exécuté, l’exposition résiduelle est ajustée automatiquement, ce qui réduit les inquiétudes de l’équipe trésorerie sur la précision des prévisions.